投资亮点 首次覆盖锦浪科技（300763）给予跑赢行业评级，目标价 185.00 元，对应估值倍数 2021 年 52 倍 P/E，PEG 为 0.9。理由如下： ► 光伏装机复苏带动逆变器需求快速增长，分布式光伏潜力大。 公司作为组串式逆变器制造商，分布式光伏是其主要目标市 场，有望充分受益全球光伏需求快速增长以及分布式光伏渗 透率提升。我们预计逆变器市场 2020 年至 2025 年复合增长 率达到 24%，对应 2025 年市场空间将达到 877 亿元。且分布 式光伏潜力大，或是未来实现零碳电力体系的关键。 ► 全球化步伐加速，分布式+电站全面开拓。公司 2016 年之前 以海外市场为主，随后加快国内布局，国内外市占率均快速 提升，2015-2019 年全球市占率从约 0.3%提升至约 3%。我们 预计公司 2020 年出货有望达到 7.7GW，同比增长 84%，全球 市占率预计约 7%。且公司已发布全新适用于地面电站 250kW 组串式逆变器，未来计划将目标市场从分布式拓展至地面电 站，形成全场景、全球化的发展格局。 ► 与头部渠道商紧密合作，持续扩张市场份额。公司在各地区 采取与头部渠道商紧密合作的策略，加快市场开拓。公司2018 年前三大客户，分别是美国最大户用光伏系统安装商 Sunrun、 英国最大光伏销售商 Segen 和中国最大户用光伏安装商浙江 正泰。头部客户示范效应显著，我们认为有望带动公司市场 份额持续扩张。 我们与市场的最大不同？市场更多认为公司组串式逆变器优势明 显，更关注公司在分布式、户用光伏等市占率；但我们更看好公 司大功率组串式逆变器布局，未来公司产品有望在地面电站、分 布式电站、户用光伏全面发展，带动公司成为全场景、全球化的 逆变器企业。 潜在催化剂：逆变器市场份额待续提升。 盈利预测与估值 我们预计公司 2020/2021/2022 年 EPS 分别为 2.06/3.56/5.10 元， CAGR 为 57%。给予“跑赢行业”评级。考虑公司在组串式逆变器 业务领域优势显著，受益全球光伏装机快速增长、分布式光伏发 展红利，且我们预计公司全球市场份额有望持续提升，给予公司 2021 年 52xP/E，合理市值 270 亿元人民币，结合 DCF 估值结果， 对应目标价 185 元/股，较当前股价仍有 25%上行空间。 风险 光伏需求不及预期，市场份额提升低预期，贸易摩擦风险。 股票代码 300763.SZ 评级 * 跑赢行业 最新收盘价 人民币 146.95 目标价 人民币 185.00 52 周最高价/最低价 人民币 168.00~23.88 总市值(亿) 人民币 214 30 日日均成交额(百万) 人民币 371.00 发行股数(百万) 146 其中：自由流通股(%) 38 30 日日均成交量(百万股) 2.49 主营行业 工业 (人民币 百万) 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 1,139 2,093 3,437 5,075 增速 37.0% 83.7% 64.2% 47.7% 归属母公司净利润 127 300 519 742 增速 7.2% 137.0% 73.1% 43.0% 扣非后净利润 121 294 513 742 增速 12.0% 142.5% 74.6% 44.6% 每股净利润 0.87 2.06 3.56 5.10 每股净资产 5.97 12.45 14.88 18.73 每股股利 1.00 1.13 1.25 1.78 每股经营现金流 0.98 1.26 2.79 4.31 市盈率 169.1 71.4 41.2 28.8 市净率 24.6 11.8 9.9 7.8 EV/EBITDA 144.1 55.6 33.5 22.6 股息收益率 0.4% 0.8% 0.8% 1.2% 平均总资产收益率 13.1% 15.8% 17.9% 19.5% 平均净资产收益率 20.8% 22.4% 26.1% 30.3% 资料来源：万得资讯，彭博资讯，公司公告，中金公司研究部 蒋昕昊 张钰琪 刘俊 分析员 分析员 分析员 xinhao.jiang@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080519020002 SFC CE Ref： BOE414 yuqi3.zhang@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080520040001 jun3.liu@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080518010001 SFC CE Ref： AVM464 -27 100 227 354 481 608 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 相对股价 (%) 300763.SZ 沪深300