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公司深度报告:超薄光伏玻璃开拓者再次起航 - 申港证券
公司研究 深度报告 申港证券股份有限公司证券研究报告 超薄光伏玻璃开拓者再次起航 ——亚玛顿(002623.SZ)公司深度报告 建筑材料/玻璃制造 投资摘要: 光伏玻璃是当前处于光伏景气Beta行情下,叠加双面双玻趋势Alpha属性的优质赛道。 评级 买入(首次) 2020年12月28日 需求端:2021年光伏正式进入平价时代,指标压力将消失,提升能源清洁占比成最强驱动力,十四五光伏装机将处于持续高增长状态,预计年新增规贺朝晖 分析师 SAC执业证书编号:S1660520050001 模将达70GW以上,同时平价时代对LCOE重视程度提升,双面组件在发hezhaohui@shgsec.com 时间 2020.12.25 总市值/流通市值(亿元) 69.25/69.06 010-56931952 交易数据 总股本(万股) 资产负债率(%) 每股净资产(元) 收盘价(元) 一年内最低价/最高价(元) 公司股价表现走势图 16,000.0 44.68 13.57 43.28 20.61/51.0 资料来源:申港证券研究所 相关报告 证券研究报告 电量增益的优势,逐步得到市场重视。 供给端:由于原片产能建设周期较长、项目指标有限,尽管产能置换政策已经放开,但光伏玻璃供不应求的状态短期内难以改变,价格将持续处于高位。 亚玛顿深耕超薄光伏玻璃深加工领域,边际产能变化瞩目,业绩翻倍。亚玛顿是超薄光伏玻璃领航者,≤2mm超薄玻璃出货比例以及成品率均远高于行业平均水平,双面组件渗透率大幅提升带来超薄玻璃的需求春天。 凤阳硅谷原片产能放量,原片供应充足,市占率大幅提升。2020年公司预计光伏玻璃出货4000+万平,市占率约5.7%,2021年在建两座窑炉投产后,原片产能将达到1.2亿平,叠加外购原片打满深加工产能1.5亿平,届时考虑成品率的镀膜光伏玻璃年化出货能力将达到1.3亿平,由于新产能在6月之后释放,我们预计实际出货量约为1亿平米,市占率提升至10%。 光伏玻璃深加工领域,亚玛顿超薄物理钢化技术领先行业。亚玛顿在超薄玻璃领域超前布局,≤2mm的超薄玻璃出货占比远高于行业平均水平,我们预计2021年公司单吨原片产能的玻璃成品产出量高出行业平均19.8%,单吨原片产能的价值量高出行业平均8.2%,充分享受产能紧张局面下,薄片化带来的实际产出红利。 配套特斯拉屋顶光伏为公司未来业绩贡献重要增长点。亚玛顿为特斯拉屋顶提供玻璃瓦片,2020Q3特斯拉屋顶光伏在美国部署57MW,是Q2的3倍,并计划将屋顶光伏业务扩展到加拿大。特斯拉给屋顶光伏业务制定的出货目标为1000套/周。 投资策略:我们预计公司2020-2022年营收16.8、30.8、37.2亿元,归母净利润1.25、2.29、3.67亿,对应PE分别为54.7、29.9、18.6倍,我们认为2021年可享受35-37倍PE,对应股价50.4-53.3元。给与“买入”评级。 风险提示:光伏装机进度不及预期、产线建设进度不及预期、原材料价格波动、海外疫情形势加剧 财务指标预测 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,530.35 1,184.37 1,683.23 3,080.47 3,722.08 增长率(%) -5.09% -22.61% 42.12% 83.01% 20.83% 归母净利润(百万79.23 -97.05 125.22 229.07 367.40 增长率(%) 元) -444.61% -222.49% 229.02% 82.93% 60.39% 净资产收益率(%) 3.57% -4.63% 5.60% 9.32% 13.06% 每股收益(元) PE PB 0.50 86.56 资料来源:公司财报、申港证券研究所 3.12 -0.61 -70.95 3.30 敬请参阅最后一页免责声明 0.78 55.30 3.10 1.43 30.23 2.82 2.30 18.85 2.46 亚玛顿(002623.SZ)公司深度研究 内容目录 1. 三层助力推高公司价值 ....................................................................................................................................................... 4 2. 超薄光伏玻璃先行者 ........................................................................................................................................................... 4 3. 具有规模+技术双护城河 ..................................................................................................................................................... 6 4. 行业进入需求导向的竞争时代............................................................................................................................................. 7 4.1 光伏产业基本面高位托底.......................................................................................................................................... 7 4.2 双面组件需求二度拉高玻璃需求 ............................................................................................................................... 8 4.3 薄片化贡献超额价值量 ............................................................................................................................................ 11 5. 产能放开:远水难解近火 .................................................................................................................................................. 13 5.1 边际新增产能保障原片供应 .................................................................................................................................... 16 5.2 一体化布局迎接大尺寸组件时代 ............................................................................................................................. 16 5.3 供不应求局面仍将延续 ........................................................................................................................................... 17 6. 公司业绩步入稳定增长轨道 .............................................................................................................................................. 23 6.1 财务指标长足改善 .................................................................................................................................................. 23 6.2 公司业绩预测 ......................................................................................................................................................... 25 7. 估值分析及投资建议 ......................................................................................................................................................... 26 8. 风险提示 ........................................................................................................................................................................... 27 图表目录 图1: 亚玛顿大事记............................................................................................................................................................... 5 图2: 亚玛顿超薄双玻组件产品结构图 .................................................................................................................................. 5 图3: 亚玛顿光伏减反玻璃产品示意图 .................................................................................................................................. 5 图4: 2020Q3公司十大股东持股结构 ................................................................................................................................. 6 图5: 光伏每年新增装机(GW) .......................................................................................................................................... 7 图6: 我国每季度新增光伏装机量(GW) ............................................................................................................................ 8 图7: 我国单双面组件市占率预测(%) ............................................................................................................................... 9 图8: 全球单双面组件市占率预测(%) ............................................................................................................................... 9 图9: 2018~20年部分央企招标双面组件占比情况 ............................................................................................................. 9 图10: 深加工光伏玻璃单W价格(元/W) ........................................................................................................................ 10 图11: 单吨原片产能的深加工光伏玻璃产出(平方米/吨) ................................................................................................ 12 图12: 单吨玻璃原片的深加工光伏玻璃成片价格(元/吨) ................................................................................................ 12 图13: 我国光伏玻璃平均日产量 ......................................................................................................................................... 14 图14: 光伏玻璃行业产能(t/d) ........................................................................................................................................ 14 图15: 单位光伏装机规模对光伏玻璃的需求(吨/GW) .................................................................................................... 15 图16: 我国光伏玻璃市场均价(元/平) ............................................................................................................................. 17 图17: 单晶PERC组件行业均价(元/W) ......................................................................................................................... 17 图18: 我国光伏玻璃企业库存和价格变化关系 ................................................................................................................... 20 图19: 光伏玻璃市场平均价格(元/平) ............................................................................................................................. 22 图20: 光伏玻璃市场平均价格变化指数(6月=100) ........................................................................................................ 22 图21: 深加工光伏玻璃相对原片市场价格附加值(元/平) ................................................................................................ 23 图22: 光伏玻璃深加工市场价格附加比例(相对原片) ..................................................................................................... 23 图23: 亚玛顿年度营业收入及预测 ..................................................................................................................................... 23 图24: 亚玛顿年度归母净利润及预测 ................................................................................................................................. 23 2/ 30 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告
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