深度报告 旗滨集团 601636.SH 浮法保持高盈利，光伏玻璃价格存压力 核心观点 光伏压延玻璃无需产能置换，新增产能可能超市场预期。12月16日工信部对《水泥玻璃行业产能置换实施办法》进行修订，未来新建光伏压延玻璃可不制定产能置换方案。此前公司公告将于郴州和绍兴各新建1条1200t/d光伏压延线，修订稿取消产能指标限制后将保障公司压延新线如期达产，另一方面将刺激竞争对手加快建设压延线。我们判断公司不排除后续继续新建压延线。根据我们统计，截止20年光伏玻璃在产产能28600t/d，21/22年新增压延产能达19450/13360t/d。此外还有23条浮法线已经或有计划转产光伏，产能达13000t/d，21年光伏玻璃价格尤其是Q4存在一定下滑风险。 光伏业务平台整合完成，浮法建筑转产光伏有序推进。近期公司公告将漳州一线和七线无偿划转至漳州光伏，并同时将漳州光伏整体划转至郴州旗滨，其将成为光伏玻璃业务平台，为后续继续发展理清股权结构。根据公司及行业公开信息，我们认为有四条浮法产线（日熔量合计3350t/d）将通过技改转产超白光伏，将新建压延考虑在内，22年底光伏玻璃产能有望达到6950t/d。由于浮法转产所需时间远少于新建压延线，以及郴州350t/d成功转产的经验，我们预计截至明年6月，公司将有2500t/d的光伏浮法产能。在中性假设下，21/22年公司光伏玻璃业务净利润将达7.4/18.1亿。 21年建筑玻璃价格有望延续高位，盈利可能持续超预期。12月以来厂商库存下降至历史低位，下游冬季赶工需求旺盛，到12月中旬浮法玻璃均价（含税）已超过100元/重箱。我们认为在地产竣工延续性需求以及光伏转产带来的供给收缩等因素推动下，21年全年玻璃价格中枢依然有望维持当前的高位，同时成本端保持相对稳定，盈利能力或达到历史新高，中性假设下（全年不含税均价91元/重箱）预计21年原片收入/净利润90/20亿元。 财务预测与投资建议 预计20-22年EPS 0.74/1.16/1.65元（原EPS 0.60/0.75/0.84元），上调原片价格假设并增加光伏玻璃业务。参考可比公司给予光伏玻璃/电子玻璃/原片及加工业务27/20/12X PE，对应目标价18.13元，维持“买入”评级。 风险提示：地产投资大幅下滑、原料成本快速提升、光伏玻璃价格大幅下滑 公司主要财务信息 营业收入(百万元) 营业利润(百万元) 同比增长(%) 同比增长(%) 2018A 8,378 10.5% 1,349 -0.0% 2019A 9,306 11.1% 1,581 17.2% 2020E 2021E 2022E 10,575 14,010 19,882 13.6% 2,323 47.0% 32.5% 41.9% 3,803 5,403 63.7% 42.1% 11.93元 18.13元 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2020年12月22日） 目标价格 52周最高价/最低价 总股本/流通A股（万股） A股市值（百万元） 国家/地区 行业 报告发布日期 股价表现 1周 1月 3月 2020年12月23日 268,624/268,321 13.4/4.2元 31,724 中国 建材 12月 绝对表现 相对表现 沪深300 -5.52 -6.28 0.76 43.15 45.09 165.99 37.16 39.82 137.47 5.99 5.27 28.52 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 黄骥 证券分析师 江剑 021-63325888*6074 huangji@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520030001 021-63325888*7275 jiangjian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520090001 联系人 聂磊 021-63325888*7504 nielei@orientsec.com.cn 【公司·证券 研究报告】1.16 0.74 0.45 0.50 5.7% 1,991 1,346 1,208 4,424 3,103 11.5% 28.8% 29.4% 42.6% 55.9% 47.9% 同比增长(%) 归属母公司净利润(百万元) 每股收益（元） 毛利率(%) 净利率(%) 净资产收益率(%) 市盈率 市净率 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性节能/电子玻璃业务发展喜人，成本锁定带来利润弹性：旗滨集团深度报告 Q2产销大幅改善，旺季盈利弹性可期： 盈利历史巅峰，加速优化业务结构： 相关报告 2020-10-29 2020-07-20 2020-08-11 14.5% 35.1% 40.6% 39.7% 14.4% 18.8% 22.2% 22.3% 17.0% 16.5% 21.3% 27.1% 32.3% 1.65 22.3 15.1 24.8 9.7 2.4 2.9 6.8 3.6 2.0 4.0 产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。