❑异质结电池：“增效+降本”潜力巨大，是光伏电池未来颠覆性技术。（1）异质结（HJT）电池经历30年左右的发展历史，产业化脚步已临近，2020-2021年将成为HJT投资元年，2022年进入快速爆发阶段。（2）对比PERC及TOPCon电池，HJT电池潜力巨大，在转换效率（目前已超24%）、工艺步骤和温度、双面率、抗衰减性等方面优势明显，将成为第三代电池片技术主流。未来叠加钙钛矿技术，转换效率将提升至30%以上。❑异质结：已具产业化经济性，好比2015年的PERC，下游扩产大潮即将来临(1)异质结（HJT）电池的成本主要来自硅片、设备折旧、浆料和靶材，在成本占比中分别约50%、8%、24%和6%,我们判断，随着设备厂商的技术进步、银浆和靶材的国产化、以及硅片的薄片化，将共同推动HJT技术的真实降本，预计2022年达到与PERC旗鼓相当的成本区间。（2）复盘PERC电池历史，从2012-2019年期间，产业经历了技术验证、成熟和快速放量期。随着2017年PERC电池经济性得到产业认可，短短3年时间其市占率从15%上升至2019年的65%，快速放量成为市场主流技术路线。（3）我们判断，异质结电池现处于PERC电池发展的第一阶段末期（对比PERC电池2015年），目前规划产能超45GW，明年有望迎10-20GW落地。未来2年PERC将仍为市场主流，但随着HJT国产设备的成熟、及经济实用性改善，有望复制PERC电池快速渗透历程、开启下一代电池片周期的爆发。❑异质结设备：2020-2025年年均增长80%，到2025年市场空间将达412亿元（1）HJT4大设备：清洗制绒设备、PECVD设备、PVD/RPD设备、丝网印刷设备，在设备投资额占比分别约15%、50%、20%和15%。目前国产设备厂商已快速崛起，纷纷布局PECVD等核心设备，将成为行业突破口。（2）目前PERC设备投资已控制在1.6-2亿元/GW，HJT设备投资仍处于5亿元/GW左右。我们认为，随着HJT国产设备投资降至3.5-4亿元以内，转换效率提升至24.5%以上，经济性将得到市场快速认可，行业将大爆发。（3）我们测算，2025年HJT设备市场空间有望达412亿元，2020-2025年CAGR=80%，其中PECVD设备规模达206亿元。相关设备公司有望充分受益。❑竞争格局：未来2年HJT设备行业“百花齐放”、多技术路线设备共存，我们判断，行业有可能成为几家寡头垄断的竞争格局（1）国内电池设备厂商（迈为、捷佳、金辰、钧石、理想）已纷纷在HJT不同工序环节布局，实现小批量订单销售，目前总体竞争格局尚未清晰。（2）目前，迈为股份已推出HJT2.0产品，捷佳伟创已实现PECVD设备客户出厂交付，金辰股份PECVD进展顺利有望明年上半年交付客户测试。上机数控作为老牌切片机龙头，在N型硅片未来薄片化进程中有望竞争优势延续。（3）HJT技术壁垒高、成本优化空间大，只有将设备做到极致的企业能最终胜出。参考半导体设备行业，行业有可能成为几家寡头垄断的竞争格局。❑投资建议：重点推荐迈为股份（PERC丝网印刷+HJT电池片设备）、捷佳伟创（PERC+HJT电池片设备）、金辰股份（光伏组件设备+HJT电池片设备）、上机数控（异质结N型硅片切片机+异质结薄片化N型硅片）。❑风险提示：新冠疫情对光伏行业海外需求；光伏行业技术替代风险。