环保健康催生 IXPE 大市场，龙头企业整装待发 润阳科技（300920）投资价值分析报告｜2021.1.21 核心观点 公司是国内 IXPE 产业龙头，募投扩产项目和海外子公司增产项目将帮助公司快速扩大产能，满足下游客户需求。公司重视研发，坚持以市场需求为导向的研发理念，积极拓展 IXPE 在绿色健康生活领域的应用。在规模扩张的同时，公司控制了较低的期间费率，销售费率和管理费率均低于同行业可比公司。给予公司 2021 年 30倍 PE，目标价 63 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 ▍国内 IXPE 产业龙头，下游前景广阔。润阳科技是国内研发、生产及销售电子辐照交联聚乙烯产品的龙头企业。下游广泛应用于建筑建材、汽车内饰、婴童用品、体育用品等各个领域。主要下游应用领域 PVC 塑料地板逐步替代传统地面装饰材料，欧美地区进口需求保持着 20%左右的年增长率，HJ Research 预计国内市场规模也以 7%左右的增速快速增长，带动 IXPE 需求扩张。▍募投项目进一步扩大产能，预计讲推动盈利持续增长。公司产能利用率较高，近三年产能利用率均在 100%以上，产品处于供不应求的状态。为满足下游客户需求，公司新建年产 10000 万平方米的 IXPE 扩产项目和年增产 1600 万平方米的 IXPE 自动化技改项目，我们预计今明两年讲陆续投产，同时公司向越南子公司增资，扩大越南产能，开拓海外市场，我们预计 2024 年公司将达到 2.8-3.2 亿平方米的总产能。受益于下游客户的快速成长，公司产能的扩大将成为公司营业收入和盈利增长的重要推动因素。▍技术水平业内领先，在研项目瞄准未来新领域。公司拥有专利技术 83 项，自主设计并定制生产的 RY-2400 型高速发泡炉将运转速率提升到市面上通用发泡炉的三倍左右，已达到世界先进的水平。公司生产的产品性能优良，质量稳定，已经世界上规模最大的消费品测试、检验和认证公司之一的 Intertek 的检测，通过甲醛、VOC 及其他有害物质测试。公司在研项目众多，瞄准婴童用品、体育用品、医疗健康等领域，不断拓展 IXPE 在绿色健康生活领域的市场应用。▍净利润快速增长，期间费率低于同业水平。2016-2019 年公司净利润保持高速增长趋势，由 0.10 亿元增长至 1.16 亿元。公司地处 PVC 地板生产企业集聚的长三角地区，同时采取下游应用聚焦的销售策略，保持着较高的客户集中度，因而销售费率处于较低水平，低于同行业可比公司。公司生产经营场所所在地区平均工资较低，同时公司组织结构简单，利于维持较低的管理费率。较低的期间费率帮助公司保持高于同行业可比公司的营业净利率水平，是公司净利润增速较快的重要原因之一。▍风险因素：IXPE 替代进度不及预期，核心技术壁垒被打破，原材料价格大幅波动。▍投资建议：预计公司 2020-22 年的归母净利润分别为 1.30、2.10 和 3.09 亿元，对应 EPS 预测分别为 1.30、2.10 与 3.09 元。参照可比公司估值，考虑公司相对的高成长性，给予公司 2021 年 30 倍 PE，对应目标价 63 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。项目/年度营业收入(百万元)营业收入增长率净利润(百万元)净利润增长率每股收益 EPS(基本)(元)毛利率%净资产收益率 ROE%每股净资产（元）PEPB资料来源：Wind，中信证券研究部预测