顾家家居（603816）深度研究 [Table_Title] 推进长期大家居战略，软体航母蓄势起航 2020 年 12 月 18 日 [Table_Summary] 【投资要点】 沙发寡头卡位千亿赛道，行业龙头集中度提升正当时。我国是全球软体家具最大生产国与消费国，预计2022年软体家具行业市场规模有望达到1766亿元，同比增速10%，5年CAGR为9.31%。1）量：短期房地产竣工数据已经恢复，中长期存量房以及二手房交易的翻新需求持续加大，一线城市/二线城市二手房销售量同比增速达19.9%和106%；2）价：消费升级，有望带来沙发和床垫市场进一步扩容。我国软体家具行业集中度远低于美国，其中我国沙发/床类市场CR4分别为25.1%/13%；随着功能性品类渗透率提升，龙头渠道下沉和品牌优势进一步加强，行业将呈现强者恒强趋势，龙头集中度提升空间较大。 产品+品牌+渠道+供应链，公司打造核心优势：1）全品类多品牌布局零售大家居。公司转型综合家居零售运营商，以沙发为基础，打造客厅、卧室、餐厅、儿童房等多个场景，力争满足消费者一站式家具需求，目前产品矩阵已覆盖软体全品类+定制家具。公司通过收并购巩固和发展中高端市场，并陆续推出天禧、惠尚等高性价比产品，覆盖差异化市场需求，并积极投入多方位全媒体营销，提升品牌影响力。2）管理运营机制赋能渠道及品类融合。借鉴美的管理经验与运营机制，充分放权职业经理人，提升经营效率；区域零售中心机制将经营重心进一步下移，更快应对市场需求，叠加信息化系统升级，提升渠道运营的效率。3）供应链持续优化升级，降本增效，产能区位覆盖全球。公司国内产能辐射华东、华北和华中地区，减少运输半径。国外产能布局越南、马来西亚、墨西哥等国，降本且有效应对贸易风险。 未来看点：1）积极拥抱大家居零售平台，打开长期发展空间：目前公司处于渠道、品类融合阶段，公司2019年打造顾家生活馆，试水零售大家居模式。结合高效的管理运营机制，公司未来有望实现品类与渠道的加速融合，提升客单价和门店坪效，进一步提高市场份额。2）海外市场加速成长：在美国降息等政策刺激下，房地产竣工数据向好，海外需求持续回暖；供给方面，国内环保政策趋严、中美贸易战持续，加速中小家具出口企业产能出清，利好海外产能布局完善的龙头企业。伴随海外产能释放，公司外销业务有望加速放量。 挖掘价值 投资成长 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所[Table_PicQuote] 相对指数表现[Table_Basedata] 基本数据 47728.12 47006.18 83.78/33.80 41.86/18.24 9.41/3.66 79.88 122.35 [Table_Report] 相关研究 《行业景气度回升，Q3业绩大幅改善》 《布局华中生产基地，软体龙头产能再升2020.10.30 2018.01.15 级》 公司研究轻工制造证券研究报告 [Table_yemei] 顾家家居（603816）深度研究 【投资建议】 公司龙头地位稳固，内外销市场齐发力，有望迎来加速增长，我们小幅上调公司2020-2022年的收入及盈利预测，预计2020-2022年分别实现收入124.63/149.11/177.18亿元，归母净利润13.10/15.75/18.75亿元，对应EPS分别为2.07/2.49/2.97元，对应2020-2022年的PE分别为36/30/25倍。维持公司“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\\年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 11093.59 12462.54 14911.43 17717.76 增长率(%) 20.95% 12.34% 19.65% 18.82% EBITDA（百万元） 1432.07 1474.10 1799.87 2142.66 归属母公司净利润（百万元） 增长率(%) EPS(元/股) 1161.16 1309.95 1574.93 1875.34 17.37% 12.81% 20.23% 19.07% 1.84 2.07 2.49 2.97 市盈率（P/E） 24.91 36.44 30.30 25.45 市净率（P/B） 4.90 6.69 5.48 4.51 EV/EBITDA 18.50 31.12 24.64 19.89 【风险提示】 市场风险加大，门店下沉受阻，不达预期：国内为软体家具最大的消费市场，国内外厂商竞相加入后，导致市场竞争加剧，公司销售不及预期。 外销恢复不及预期：北美以外国家拓展不顺利等风险。 原材料大幅上涨：皮、海绵、木材等原材料上涨将导致毛利率下跌的风险。 疫情影响超预期：疫情给公司销售以及生产带来的风险。 房地产政策风险：由于软体家具行业属于后地产行业，如果未来房地产持续低迷，整体行业将会受到影响。 汇率大幅波动。 敬请阅读本报告正文后各项声明 2