高温合金：好风凭借力 借势当起飞 报告要点 中国处于军工现代化加速阶段。我们认为，军强才能国富，在国际局势日趋复杂的情况下，中国将 加大 国防现代化水平的提升。“多年的技术积淀”为中国进入军工现代化加 速阶 段提供了“技术层面基础”，“国民经济多年良好发展”为之提供了“经济层 面基础”，目前中国处于军工现代化的加速阶段。 行业呈现强垄断性和稳定性，高壁垒有利于行业龙头长期享受红利。具有难以替代和优异高温使用性能的高温合金“技术壁垒高、加工 工艺 难度大、生产控制条件多而复杂”，在航空发动机及燃气轮机应用方面 无可 替代（高温合金材料占现代航空发动机总重量的 40%～60%，主要用于四大 热端部件：燃烧室、导向器、涡轮叶片和涡轮盘，此外包括机匣、环件、加力 燃烧室和尾喷口等部件。高温合金需求占比中航空航天领域约为 55%）。我 们认为高温合金材料及制品的“质量可靠性、性能稳定性、外观尺寸精确 性”等方面极其苛刻的要求使得行业具有较高的进入壁垒，具有强垄断性和 稳定 性，行业壁垒主要体现在技术壁垒、市场准入壁垒、质量标准壁垒、经 验曲 线门槛等方面，新进入者面临较高的进入成本和时间成本。“需求确定性”和“订单无法外溢性”使得中国高温合金行业龙头将充分享受行业的高速发展。 高温合金行业迎来黄金发展期。下游需求放量，供需缺口将持续扩大。中国航空发动机进入加速列装期，我们预计未来 10 年军用航空发动机所 需高温合金有望达 6 万吨，形成总量约 180 亿左右大额市场。其他方面，地 面和舰船用燃气轮机的使用进一步扩张、核电建设的逐步落实、汽车增 压器 涡轮的装配率进一步提高等因素，共同促进下游应用的放量，2019 年中国高 温合金行业产量约 27600 吨，需求量约 48222 吨。总体上我们预计未来 5 年 行业需求年均增速有望在 8%以上，供需缺口将进一步扩大。 总体观点：看好高温合金行业的发展趋势和龙头投资机会。我们认为，中国目前处于军工现代化的加速阶段。随着国家不断加 强重 点关键技术的突破和自主化，高温合金行业必将伴随着下游航空发动机 和燃 气轮机的高速发展以及核电建设的逐步落实、汽车增压器涡轮的装配率 进一 步提高而迎来行业未来 7-8 年的高速发展期。中国高温合金行业生产厂商主 要包括 ST 抚钢、宝钢特钢、攀钢集团等特钢企业，产品以变形高温合金为主 、产能较大；科研单位主要包括钢研高纳、北京航材院、中科院金属所、西部 超导等，技术积淀较为深厚，产品种类覆盖较全，钢研高纳产业化能力相 对较强 ；民企主要以应流股份、万泽股份、图南股份等为代表，为市场新入者 ，但 顺应军民融合趋势逐渐占据部分市场份额。 风险提示： 1、军品、民品订单不及预期；