报告摘要 1 月模拟组合：山西汾酒（25%）、天润乳业（25%）、涪陵榨菜（25%）、安琪 酵母（25%）。上周民生食饮模拟组合综合收益率为-5.02%，跑输上证指数（-0.10%）、 沪深 300 指数（-0.68%）及中信食品饮料指数（-4.83%）。1 月至今，我们的模拟组 合综合收益率为 7.40%，跑赢上证指数（2.69%）、沪深 300 指数（4.74%）及中信 食品饮料指数（1.26%）。 白酒：茅台批价上周见历史新高后出现回调，板块整体回调实属正常。自去年 12 月白酒行业将进入春节旺季前“缩量挺价期”以来，板块情绪如我们此前系列周报 以及年度策略报告中判断基本一致，茅台批价持续见新高，板块情绪不断得到提振。 茅台批价持续创历史新高，继上周来到 2960-2980 元高位后，上周批价上摸 3250-3280 元，强势突破 3000 元整数大关。不过，周五后飞天批价出现小幅调整，不过仍在 3200 元附近高位。受制于飞天批价见顶回落，五粮液批价也有小幅波动。高端白酒 节前批价见顶回落实属正常，节后批价大概率仍有小幅下调空间，但预计将很快伴 随节后淡季供货不足而有所回升。从历史经验来看，1 月份白酒板块跑赢市场的概 率也是全年最低。我们仍然认为，白酒牛市的存在基于茅台价格牛市，茅台上周批 价的强势表现也使得其股价仅有微幅调整，因此我们认为，在板块前期绝对涨幅较 大的背景下，叠加近期疫情多点散发情绪影响，短期回调实属正常。投资建议方面， 我们仍重点推荐增长确定性组合：推荐贵州茅台+五粮液+泸州老窖+山西汾酒核心 组合，同时关注洋河股份+今世缘+古井贡酒组合。 乳制品：2020 年以来乳企抢奶态势严峻，行业竞争态势趋势性趋缓确定性持续走高 高；板块目前为食品饮料板块估值最低的子板块，配置价值凸显。由于疫情冲击导 致 20Q1 收入端下滑，使得企业在后续经营中不得不做出倾向于收入的抉择。同时， 去库存动作以及原奶价格上涨进一步挤压利润端。原奶方面，2020 年企业收购成本 大涨，总结原因：（1）原奶周期自身向上；（2）20Q1 原奶供需两旺本是正常情况。 但 20Q1 疫情下供给正常、需求断崖下滑，导致协议奶及惠农举措不得不继续进行， 但需求不足导致喷粉动作增加、成本大幅增加。（3）原奶供给端正常演进叠加需求 端错配（20Q2 后渠道补库存，同时行业需求结构向基础品牌倾斜，对原奶需求量高 于往年，往年有高端品牌以价补量，2020 年则需基础品牌以量补价），供需错配因 素导致下游产品阶段性供给不足、缺货频发而原奶价格持续快速上涨。收入端，行 业为追赶 20Q1 落下的进度，在成本上涨压力下于下游加大基础品牌费用投放（高 端品牌费用部分回收），行业整体竞争趋势未见有效放缓，即 2020 年行业竞争趋缓 大逻辑未真正有效兑现，我们认为这正是 2020 年乳制品行业走势明显弱于其他强势 子板块的根本原因。展望 2021 年，我们认为在疫情相对得控的假设下，原奶成本上 涨将相较于 2020 年温和且可预测；企业近年加大奶源布局建设，持续提升自控比例 以保证供给及生产稳定。下游方面，高端产品线预计在低基数情况下实现温和复苏， 在价方面对冲对上游原奶采购压力；中低端产品线竞争预计也将大概率放缓 （龙头 已采取直接提价动作，部分区域乳企更是早有局部提价动作），因此我们判断行业 竞争趋缓的逻辑有望在 2021 年真正兑现。目前乳制品板块整体估值处于全行业最低 水平，因此我们认为在行业竞争边际趋缓概率持续走高情况下，板块估值有望得到 持续修复。我们看好整个乳制品板块的盈利趋势性改善及估值修复可能。推荐排序： 伊利股份+天润乳业+燕塘乳业+新乳业+光明乳业。 调味品：调味品板块 2021 年竞争态势预计将前紧后松。展望 2021 年，如疫情无大 的反复，得益于餐饮端持续好转需求同比、环比持续修复，行业需求将进一步向正 [Table_QuotePic] 行业与沪深 300 走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com 分析师：熊航 执业证号： S0100520080003 电话： 0755-22662026 邮箱： xionghang@mszq.com 研究助理：郝宇新 执业证号： S0100120070030 电话： 021-60876735 邮箱： haoyuxin@mszq.com 研究助理：刘光意 执业证号： S0100120070033 电话： 021-60876735 邮箱： liuguangyi@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1. 民生食品饮料行业周报 20210111： 茅台批价再创新高，乳制品行业竞争预 计持续趋缓 2. 民生食品饮料行业周报 20210104：12 月白酒指数大幅跑赢市场 [Table_Invest] 推荐 维持评级 [Table_Title] 食品饮料行业 行业研究/周报 茅台批价再现历史新高，白酒牛市根基仍存 食品饮料行业周报 2021 年 01 月 18 日 -50% 0% 50% 100% 150% 19/7 19/10 20/1 20/4 20/7 20/10 食品饮料 沪深300