天味食品 603317.SH 行业：食品饮料 优质赛道上的领跑者天味食品首次覆盖报告复合调味品行业龙头公司。天味是国内的两大复合调味品龙头之一，公司业务主要包括火锅底料和川菜调味料两大品类（2019 年营收占比分别为 48%和 47%），旗下拥有“好人家”和“大红袍”等知名品牌。2011-2019 年公司营业收入从 5.7 亿元增长至 17.3 亿元，CAGR 为 13.0%；同期归母净利润从 0.9 亿元增长至 3.0 亿元，CAGR 为 13.9%。 火锅底料业务料将受益于餐饮连锁化。火锅是最易标准化的中餐品类，近几年随着海底捞等龙头公司的扩张，火锅餐饮连锁化速度加快，料将推动火锅底料需求增长。估算 2020 年火锅底料行业规模约为 255 亿元，天味市占率约 7%。火锅调味料行业的零售和餐饮渠道销售额约各占一半，天味以零售为主。未来公司零售市场将主要受益于经销商网络的扩张；餐饮渠道发力定制餐调市场，和餐饮龙头建立合作关系，未来几年营收占比将提升。 家庭消费便捷化将拉升川菜调味料需求。中式复合调味料是调味品里增长最快的子品类，估算 2015-2020 年的销售额 CAGR 为 17%，2020 年市场规模达到 268 亿元。借鉴日本，近年来特定菜式调味料占家庭年调味品消费金额比重持续扩大。随着中国居民工作生活节奏的加快和户均人口降低，中式调味料未来将延续快速增长。作为川菜调味料的龙头公司，天味目前已有36 万个零售终端，我们预计未来销售网络和人均创收仍有较大提升空间。 盈利预测、目标价与投资评级。我们预计公司 2020/2021/2022 年 EPS 为0.71/1.03/1.46 元，对应 PE 为 97/67/47x。考虑到公司持续优化现有产品和拓展定制餐饮及电商渠道，未来业绩有望快速增长。我们给予 2021 年 80xPE，对应目标价 82.4 元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 原材料价格波动、疫情的不确定性、食品安全风险。 盈利预测 盈利预测简表 项目/年度单位：百万元 营业收入增长率（%）归母净利润增长率（%）EPS（元/股）市盈率（P/E）市净率（P/B）