主要观点：临床 CRO 是优中选优的黄金赛道。从市场规模来看，2019 年全球临床 CRO 市场规模为 406 亿美元，预计2024 年将达到 622 亿美元，CAGR 为 8.9%。2019 年中国临床 CRO 市场规模约为 37 亿美元，预计 2024 年将达到 137 亿美元，CAGR 为 29.9%；从盈利能力来看，临床 CRO 服务附加值较高，毛利率领先行业水平；从行业地位来看，临床 CRO 机构上游对接临床研究服务所需的专业人员和具备药物临床试验资格的医疗机构，中间对接药品监管机构，下游对接制药企业和其他新药研究机构，在医药研发产业链中处于关键地位。国内临床 CRO 行业主要驱动因素如下：（1）临床试验质量监管趋严；（2）新药研发浪潮涌起；（3）仿制药一致性评价全面推进；（4）海外订单增多；（5）医药投融资市场活跃度高；（6）CRO 机构服务专业化、多元化。⚫ 全球市场来看，CRO 临床行业市场化程度较高，市场集中度较高。2019 年全球十大临床 CRO（按收入计）占全球临床 CRO 市场总额的 64.9%。回顾国际巨头的成长历程，（1）专业及经验丰富的人才；（2）广泛的治疗领域专业知识；（3）项目管理能力；（4）对监管环境的了解；（5）高质量高效率的业绩记录；（6）国际化服务能力；（7）综合和多元化服务；（8）广泛的服务与网点；（9）先进技术等诸多因素促进了国际大型临床CRO 机构的崛起发展，也为企业构建起坚实的经营壁垒。⚫ 中国临床 CRO 尚处于发展初期，头部公司优势逐渐显现。国内主要临床 CRO 公司中，泰格医药盈利能力突出，人均薪酬最高，人均创利能力最强。作为中国最大的临床 CRO 机构，头部公司优势明显。药明康德整体规模最大，推行“长尾战略”已显成效。“一体化、端到端”的新药研发服务能力能增强客户粘性，为临床业务导流。康龙化成三费控制良好，海外业务占比高，硕士及以上的高学历员工占比高。作为全方位的药物研发一体化平台，也拥有前端向后端临床业务导流的优势。同时，通过收购国内外优质标的，拓展临床业务能力。博济医药和诺思格的毛利率水平也较高。博济医药总体研发投入规模较小，但研发投入占比高。⚫ 投资建议建议重点关注泰格医药（中国唯一一家入选全球十大临床 CRO 机构的企业，国内临床 CRO 龙头，已建立中国最广泛的临床试验中心网络，拥有忠实的客户群和优质的口碑，头部公司优势明显）；药明康德（全球领先的一体化新药研发生产服务平台，“一体化、端到端”的服务能力增强客户粘性，不断为临床业务导流。通过收购和投资，临床 CRO 业务发展势头强劲）；康龙化成（全方位的药物研发一体化平台，在国内外收购优质标的，快速拓展临床业务能力）。⚫ 风险提示政策风险、竞争风险、研发风险、核心技术人员流失的风险、业务拓展失败的风险。