核心观点扈世民首席交运分析师联系人：汤学章我们认为当前B2C跨境电商物流市场的景气度和行业竞争格局类似于10年前的国内快递行业，目前市场规模约2000亿元，近3年CAGR40%且格局分散，行业内的公司营收体量均低于100亿元。参照国内电商市场催生了顺丰及通达系快递强手，我们认为跨境电商市场也将推动中国诞生一批跨境电商物流龙头，重点推荐华贸物流、顺丰控股。▍B2C跨境电商市场保持高增，对应国内企业可获取的跨境物流市场规模约2000亿元。根据艾瑞咨询数据，2019年跨境电商市场总规模高达10.5万亿元，3年CAGR16%，其中B2C跨境电商发展迅猛，去年市场规模约2万亿，近3年CAGR40%，在总进出口的渗透率去年提升至6.5%。B2B跨境电商物流与传统外贸物流区别不大，因此跨境电商物流增量市场主要在于B2C跨境电商物流，按照20%的B2C跨境电商物流费率，同时考虑到进口物流环节和目的国物流环节以外企为主，我们测算国内物流企业真正可获取的B2C跨境电商物流市场规模约2000亿元。▍B2C跨境电商物流行业复杂性大于国内快递、规模效应强于传统外贸物流。与国内快递单次服务可由一家快递公司完成不同，B2C跨境电商物流由于跨国界、链路长、环节多、客户需求多样，因此复杂性远高于国内快递。一般运营模式是一家跨境电商物流企业采取轻、重资产结合模式（部分关键环节自建基础设施），根据客户需求采购各环节资源，打包成完整的跨境物流产品销售给客户。跨境电商物流模式目前可划分为邮政小包、专线小包、海外仓等，三者占比为4:2:4。与传统外贸相比，由于B2C跨境包裹形状、重量较为标准，因此B2C跨境物流行业规模效应要明显高于传统外贸物流，有望推动跨境物流行业加速整合。▍目前B2C跨境电商物流行业可类比10年前国内快递市场，短中期享受成长红利，长期走向寡头。考虑到当前B2C跨境电商渗透率较低、跨境物流玩家数量众多，我们判断目前B2C跨境电商物流市场景气度和行业格局可类比为10年前的快递行业——短中期行业成长红利下，预计各家企业将享受到40%+的业务年增速，同时逐步诞生几家营收体量超百亿的企业；中长期，正如目前通达系一样，规模效应较强的B2C跨境电商物流行业也将通过整合涌现几家跨境物流巨头。▍初具规模体量的跨境电商物流总包公司已经形成，分包企业专注产业链不同环节。跨境电商物流企业可分为总包商和分包商，总包商整合各环节物流资源直接对接客户，而分包商对接总包商，专注不同细分环节。目前行业已经涌现了几家营收体量50亿元+的物流总包企业，例如递四方、纵腾集团、燕文物流等，而专注跨境物流多个或者单个环节的物流分包商保持较快增长，例如华贸物流、顺丰控股、嘉诚国际等。▍风险因素：跨境电商发展放缓；国外跨境电商税务风险；跨境电商物流价格战。▍投资策略。目前跨境电商物流行业可类比10年前的快递行业，行业正处于高速成长红利期，预计跨境物流企业将迎来较高的投资回报率阶段。首推通过收购大安国际深度绑定跨境邮政小包、加速布局跨境电商物流、国内空运货代前二、业绩8年稳健增长的华贸物流（同时调高华贸物流盈利预测），以及上半年国际物流业务翻倍、加快国际航线布局的顺丰控股，同时建议关注估值较低、跨境电商物流业务初具规模的中国外运。简称收盘价（元）EPS（元）PE（x）评级19A20E21E19A20E21E华贸物流7.300.270.400.48271815买入顺丰控股77.301.271.631.84614742买入中国外运3.700.380.280.34101311买入资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2020年9月25日收盘价.........................................................................................................................31投资建议：重视跨境电商物流发展红利，首推华贸物流、顺丰控股...............................31