[Table_Title] 环保行业跟踪深度 动态 PE 重回 2019 年初，基本面却已欣欣向荣 核心观点： 当前动态 PE 仅为 11.8X，回到历史五年最低值，而板块融资能力、竞争格局、成长确定性较 2018 年显著优化。（1）2018-2019 年受制于PPP 整顿、融资收紧、股权质押等政策，GFHB 样本股动态 PE（定义见正文）呈明显下滑，并于 2019 年初估值切换时创下近 5 年历史最低11.8X；（2）2019 年至今板块融资环境显著改善、更换股东+市场融资（转债+增发），业绩反转趋势也已确立，且 2020 年业绩预告披露商誉等资产减值充分，但截至 2021 年 2 月 4 日板块动态 PE 仅为 11.8X，回到五年维度最低值，显著低于 20.2X 的 5 年平均值。展望未来几年，（1）需求侧：碳中和、十四五规划等顶层设计带动需求快速释放，（2）企业侧：经历股东更换+资产提计+市场融资，上市公司竞争力提升，且大量小企业“出清”后，竞争格局优化，（3）融资侧：公募 REITs 环保项目及绿色大基金加速落地，将改善行业融资环境和环保资产估值。 碳中和、公募 REITs 等政策催化剂不断，需求超预期，融资持续改善：（1）碳中和：发达国家更强调碳减排而非治污是因为其污染治理投资已基本完成，而我国仍处于污染治理的投资高峰（仍将持续 5 年以上），基于我国国情，减污降碳并举是政策最佳选项，包括垃圾焚烧、餐厨等大固废循环经济和农业农村减排等相关协同政策将加快出台。（2）基建公募 REITs 发行呼之欲出：近期沪深交易所正式发文明确发行与交易细则，部分示范项目已报至证监会。公募 REITs 预期其对板块、 特别是运营资产的投资逻辑有本质改善，存量资产价值重估+加快周转，市场份额向头部公司集中。 成长渐入佳境，现金流持续改善、经营质量提升。截至 2021 年 1 月31 日已有 24 家发布业绩快报\\预告，剔除部分大幅计提商誉公司后，合计归母净利润同比增长 49.14%（去年同期为 6.4%）。根据 Wind 一致预期 2020-2022 年 GFHB 板块业绩复合增速仍可达到 20%+，将维持高速增长。此外行业多家公司经营现金流持续好转，环保板块运营资产占比提升、长期借款比重上升且资产负债率维持稳定，板块经营质量预期持续改善。特别是小企业大量退出后，行业竞争格局不断优化。 核心标的 2021 年仅为 10-15 倍 PE，业绩复合 20-25%成长，板块2020Q4 基金持仓比例仅为 0.07%（根据 70 支样本股的偏股型基金前十重仓股持仓比例），建议重点关注：（1）碳中和驱动下超预期成长的大固废产业链（旺能环境、瀚蓝环境、维尔利、中再资环、高能环境等）；（3）更换控股股东，优化商业模式、卸下历史包袱后即将逆境反转的碧水源、中金环境、兴源环境等。 风险提示。融资改善政策出台、执行力度不及预期；EPC 工程结算进度低于预期，运营企业补贴无法按时到位，产能利用率不足。