首次覆盖 投资亮点首次覆盖华贸物流（603128）给予跑赢行业评级，目标价 13.00元，对应 25/21 倍 2021/22 年市盈率。理由如下：► 跨境电商物流：跨境电商步入规模化成长，3PL 加速渗透。需求端：2020 年疫情加速全球零售线上化，我们预计中国跨境电商 B2C 出口额将突破 2.1 万亿元。从空间看，跨境电商渗透率低于 16%，海外网购渗透率低于 20%，提升空间较大。从趋势看，过去七年，跨境电商 B2C 出口额 CAGR 超 60%，海关口径下 2020 年前三季度增速超 50%，我们认为，行业未来四年有望保持 30%的增速，带动跨境电商物流快速增长。供给端：据测算，2020 年跨境电商 B2C 出口包裹逾 76 亿件，对应 3395 亿元收入。模式上，全链路交付需要多个 3PL 协作，主要采用总包-分包，因此对货源和关键环节的把控决定了3PL 在价值链上的地位和发展空间。货源上，邮政、海外仓、国际快递和专线分别占 39%、40%、21%。7 个环节中，仓拣、通关最具规模效应，表观毛利率达 30%。伴随行业快速增长，3PL 的份额加速提升，未来五年有望诞生一批跨境物流巨头。