投资要点中信证券研究部邵子钦电话：0755-23835408邮件：shaoziqin@citics.com执业证书编号：S1010513110004童成墩电话：0755-23835416邮件：tongchengdun@citics.com执业证书编号：S1010513110006田良电话：0755-23835415邮件：tianliang@citics.com执业证书编号：S1010513110005相对指数表现资料来源：中信数量化投资分析系统相关研究1.非银行金融（保险）行业重大事项点评—从资本监管走向管资本、管业务并重....................................(2016-09-07)2.非银行金融行业重大事项点评—保费增速是风险观测的重要指标....................................(2016-08-24)3.定价权系列报告之证券篇—低成本是核心竞争力...................(2016-08-02)4.非银行金融行业重大事项点评—寿险利润仍存持续负增长风险.......................................................(2016-08-01)5.中信证券非银香港调研之国泰君安国际（1788.HK）—金融服务战略落地，市场份额实现扩张........(2016-06-23)机器人投顾是指根据用户个性化需求，提供产品选择、资产配置、交易执行、税收管理等服务的在线财富管理平台。其借助大数据和算法，赚取低成本β收益。目前美国已有近140家机器人投顾公司。2015年全美通过机器人投顾进行的财富管理规模达550-600亿美元。从供求两方面来看，机器人投顾进入爆发式增长阶段。机器人投顾的核心竞争力：“技术+规模”实现低成本运营。一方面，机器人投顾通过具有自我学习能力的机器来替代人工，实现从0到1的创造，降低成本。另一方面，具有高品牌认知度、丰富的标准化产品、海量的用户的传统金融机构，通过从1到100的大规模复制，进一步将边际成本降至零。其中最受益的有两类公司：一是以Betterment为代表的优质早期初创公司；二是以先锋、嘉信和贝莱德为代表的技术跟进的传统公司。美国机器人投顾健康发展的三个前提条件：①流量红利带来的低获客成本。移动互联网带来的流量红利与财富的代际转移相叠加，为机器人投顾提供充足的客群基础。②成熟的ETF市场可以满足机器人投顾多元产品需求。截至2016年5月底，美国ETF数量为1646只，管理资产达到2.204万亿美元。③规模庞大的养老金理财需求。美国个人养老金理财市场规模14.3万亿，占全球整体市场55%。预计未来10到30年全球还将有5-11万亿规模增量从社保转向私人养老金市场。除此之外，FINRA、SEC等机构的监管规则逐渐明确，行业透明度高，有利于加速技术普及和技术迭代，为行业发展保驾护航。中国尚不具备美国模式的发展基础：①移动互联网流量红利逐步消失。2016年互联网金融创业公司的获客成本升至1000-3000元。②标准化产品严重不足，全球配置受限于资本管制，无法满足β策略要求。③过度依赖社保单一支柱，缺乏个人养老理财刚性需求。机器人投顾在中国的价值在于：打通财富管理价值链。目前我国财富管理行业处在产品推销的初级阶段，主要体现的销售属性，收费在前端。这种商业模式不仅收入波动大，而且与客户利益冲突。理论上讲，机器人投顾有利于将其引导至稳定合理的财富管理后端收费模式。金融垂直平台有望获得机器人投顾竞争优势。目前监管政策在牌照发放和数据使用方面不利于初创公司发展，初创公司尚处于模仿探索阶段。金融垂直平台有望建基于具有金融基因的互联网公司和具有互联网基因的金融公司。互联网公司破局关键在于：搭建完整的产品平台、实现较高的流量转化率。金融公司破局关键在于：坚定的战略转型、持续的技术投入、妥善处理客户分层和新旧业务协同。建议关注积极拥抱变化的传统金融公司。①金融公司的品牌优势和客户资源不可替代。一方面，在客户心中已经打上了对金融机构信赖的烙印。另一方面，11.86万亿美元金融资产的绝大部分都存储或托管在金融公司。②金融垂直平台说到底是金融。互联网解决的是获客渠道和服务方式的问题，其提供的内容依然是金融服务，依然需要接受金融监管，需要遵循金融的规律来办事。③金融公司估值中尚未体现互联网元素。代表案例广发证券贝塔牛和平安一账通值得关注。风险因素：机构研发投入和转型速度低于预期；政策趋严限制行业发展。股价（元）EPS（元）PB（倍）评级20152016E2017E20152016E2017E17.631.730.981.021.731.741.58持有注：股价为2016年10月24日收盘价-20%-10%0%10%20%30%151026160126160426160726沪深300非银行金融