谨慎推荐 （首次） 爱朋医疗（300753）深度报告 医药生物行业 疼痛管理与鼻腔护理专家 风险评级：中风险 2020年12月1日 张孝鹏 SAC执业证书编号： S0340520060002 电话：0769-22119416 邮箱： zhangxiaopeng@dgzq.com.cn 主要数据 2020年11月30日 收盘价(元) 总市值（亿元） 总股本(亿股) 流通股本(亿股) ROE（TTM） 12月最高价(元) 12月最低价(元) 指数走势 27.88 29.29 105.04 49.15 12.16% 52.15 27.70 相关报告 ， 深度研究公司研究证券研究报告 投资要点： ◼ 疼痛管理与鼻腔护理专家，成长路径清晰：公司是专业从事疼痛管理及鼻腔护理领域用医疗器械，市占率第一（20%），是目前疼痛管理细分领域唯一上市公司，子品牌诺斯清定位于鼻腔护理细分领域第一品牌，提供分病种全周期鼻腔护理解决方案。 ◼ 赛道护城河+粘性销售模式：公司销售策略和产品竞争力具有相当优势，公司疼痛管理所销售产品主要包括微电脑注药泵（驱动装置）和储药输液装置，微电脑注药泵属于小型医疗设备，储药输液装置是一次性耗材，其每次使用需要重新更换，而且公司微电脑注药泵需搭配公司储药输液装置使用，公司凭借市占率优势可获得客户持续粘性收益。 ◼ 市场空间大，具有增长潜力：2019年中国医疗机构住院病人手术人次为6930.44万人次，术后镇痛应用比例约为30%-40%,；2019年出生人口1465万人， 2018年全国无痛分娩抽样调查比例为16.45%。我们测算，无痛分娩储药输液装置国内市场年均消耗量约为728万只，市场空间约为4亿元；术后镇痛国内市场年均消耗量约为8000万只，市场空间约为44亿元；因此得出疼痛管理市场规模天花板约为48亿元，增长潜力巨大。 ◼ 财务稳健，当前具有估值安全边际：公司伴随行业成长，公司业绩增长稳定，近五年公司营业收入复合增速约26%，归母净利润复合增速近29%，2020年受新冠疫情影响，医院临床手术、药房OTC等领域均一定程度受到影响， 2020年上半年公司营收受到负面影响，2020第三季度收入增速基本恢复，公司在营运效率及利润率稳定性堪比医疗器械白马健帆生物，当前估值具有一定安全边际。 ◼ 投资建议：首次覆盖，给予谨慎推荐评级。公司是专业从事疼痛管理及鼻腔护理领域用医疗器械细分领域龙头，未来五年目标是完成疼痛管理和鼻腔护理两个细分领域医疗器械产品和服务生态圈布局，并成为基于移动互联网的急慢性疼痛管理、鼻腔护理两个细分领域智能器械、系统集成和服务第一品牌，公司所在领域未来市场空间大，预计公司2020-2022年EPS分别为0.91元、1.12元、1.32元，对应PE分别为31倍、25倍和21倍，首次覆盖，给予谨慎推荐评级。 ◼ 风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧，新产品、新技术研发风险，产品质量风险。 本报告的信息均来自已公开信息，关于信息的准确性与完整性，建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。 请务必阅读末页声明。 爱朋医疗（300753）深度报告：疼痛管理与鼻腔护理专家 目 录 1.业务和成长路径清晰 .................................................................... 4 1.1股权清晰，专注产业 .............................................................. 4 1.2赛道具有护城河，驱动装置+耗材形成粘性销售模式 .................................... 5 1.3产品升级+产能建设 ............................................................... 6 2.市场空间广大，公司竞争力强 ............................................................ 7 2.1疼痛管理市场 .................................................................... 7 2.1.1术后镇痛：市场规模大，应用成熟 ............................................. 8 2.1.2分娩镇痛(无痛分娩)：普及率低，增量可观 ..................................... 9 2.1.3慢性疼痛：使用频率高，增速快 .............................................. 11 2.2鼻腔护理：市占率高，增长潜力大 .................................................. 12 2.3限制性因素分析：需求逐步释放，高毛利可维持 ...................................... 13 3.市场规模测算与财务估值 ............................................................... 14 3.1疼痛管理市场规模测算 ........................................................... 14 3.2财务指标稳健 ................................................................... 15 4.盈利预测与投资建议 ................................................................... 17 5.风险提示 ............................................................................ 17 插图目录 图1：公司股权结构 .................................................................. 5 图2：主营业务收入占比 .............................................................. 5 图3：公司主要竞争对手 .............................................................. 6 图4：各国人均GDP水平（单位：美元） ................................................. 8 图5：中国住院病人手术人次（单位：万人） ............................................. 9 图6：中国60岁以上人口（万人） ..................................................... 9 图7：ZZB-IV电子注药泵 .............................................................. 9 图8：硬膜外镇痛概述图 .............................................................. 9 图9：微量镇痛泵在自然分娩镇痛中的效果对照 .......................................... 10 图10：新生儿出生数量（单位：万人） ................................................. 10 图11：ZZB-IV电子注药泵 ............................................................ 11 图12：新生儿出生数量（单位：万人） ................................................. 11 图13：中国尘螨致敏率分布 .......................................................... 12 图14：诺斯清生理性海水鼻腔护理喷雾器 ............................................... 12 图15：麻醉科多对一工作模式 ........................................................ 13 图16：每万人口麻醉医师数 .......................................................... 13 图17：住院病人手术人次预测 ........................................................ 15 图18：新生儿出生数量（单位：万人） ................................................. 15 图19：公司近5年营收情况 .......................................................... 15 图20：公司近5年利润情况 .......................................................... 15 图21：利润率及费用率（%） ......................................................... 16 图22：经营性现金流量净额（单位：万元） ............................................. 16 图23：存货周转率（次） ............................................................ 16 图24：应收账款周转率（次） ........................................................ 16 图25：公司上市以来估值变化 ........................................................ 17 请务必阅读末页声明。 2