核心观点唐思思首席传媒分析师S1010517080007王冠然传媒分析师S1010519040005互联网广告市场近年来虽然增速放缓，但预计未来3年仍将保持两位数以上增长，仍然是具有投资潜力的细分行业之一。预计互联网广告将呈现出结构性分化特征，我们看好电商、短视频的增长空间。在用户时长趋于饱和的背景下，头部平台竞争逐渐加剧。通过对细分市场景气度、竞争能力、产品矩阵、内容生态、性价比、商户服务能力综合对比，我们认为阿里、字节跳动、腾讯在互联网广告市场的争夺战中占据优势。投资标的方面建议配置阿里巴巴、腾讯控股。▍互联网广告市场趋于成熟，但仍保持较高速增长。2018年互联网广告市场达4844亿元（YoY29.2%），近年来增速放缓。但互联网广告受益于渗透率持续提升（尤其在低线城市），预计2019~2021年广告市场仍能保持较快增长，增速分别为23.2%/23.1%/21.8%，预计2021年互联网广告市场将达8947亿元。▍广告市场呈结构化性特征，电商、短视频仍有较大增长空间。互联网广告市场面临结构化调整，其中电商/社交/资讯/短视频类广告增速好于行业平均水平，预计2021年占比将分别提升至36.2%/10.7%/13.1%/11.5%，搜索/在线视频广告增速下滑，占比下降至14.3%/6.3%。电商、短视频持续受益于渗透率提升和时长增长，仍有较大增长空间。▍份额加速向头部平台集中，但头部平台竞争也在加剧。2018年，TOP10平台网络广告市场份额提升至78.5%（YoY+5.7pcts），份额向头部平台集中。据QM报告，2019年6月阿里/头条系/其他用户时长提升0.1%/1.4%/3.3%，腾讯/百度用户使用时长下降3.6%/1.2%。受头条系抢占时长影响，BAT网络广告市场份额下降至57.5%（YoY-1.7pcts），头部平台竞争加剧。▍通过对竞争力、产品矩阵、内容生态、性价比、商户服务能力多维度对比，我们认为阿里、字节跳动综合优势突出，腾讯在社交领域具备较强的竞争壁垒。1）在竞争能力上，阿里、字节跳动、腾讯在所属细分市场均处于绝对的垄断地位；2）在产品矩阵上，字节跳动产品扩展能力最强，其他平台产品相对匮乏；3）在内容生态上，字节跳动内容体系最为完备，腾讯的微信生态体系仍有持续提升空间；4）在定价及转化率，阿里和字节跳动性价比最高；5）客户服务能力：BAT及字节跳动在数据服务、投放系统方面相对完善，爱奇艺及微博相对落后。▍风险因素：宏观经济增速下滑，广告主削减预算，政策监管趋严。▍投资策略：阿里巴巴凭借其在电商领域的巨大优势，一方面受益电商渗透率的提升，另一方面加大与外部内容平台合作，在电商广告业务上仍有较大增长空间；腾讯在社交广告领域维持较强的竞争优势，随着微信小程序生态的持续完善，仍有望保持较高速增长。我们重点推荐阿里巴巴、腾讯控股，均维持“买入”评级。重点公司盈利预测、估值及投资评级简称收盘价（美元/港元）EPADS（美元）/EPS（港元）PE评级20182019E2020E20182019E2020E阿里巴巴165.94.575.146.14363227买入腾讯控股326.007.518.279.48433934买入爱奇艺18.17-5.69-11.13-12.23N/AN/AN/A买入微博40.311.802.682.77221515持有资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：腾讯以港元计价，其他公司以美元计价，股价为2019年8月27日收盘价.........................................................................................................................27投资建议.........................................................................................................................2822267926/36139/2019082914:16