2021年08月02日 地产调控，这次不一样 ——宏观经济专题 赵伟（分析师） 杨飞（分析师） 2020年下半年以来，地产调控政策不断加码；本轮调控政策，与过去相比，存在诸多不同之处，对投资有一定影响。本文梳理，可供参考。 ⚫ 本轮地产调控政策，在防风险思路下，侧重融资监管 1998年-2016年间，地产调控政策呈现明显的周期性，调控手段上偏重需求端管理。梳理过去五轮地产调控规律发现，触发调控政策收紧的主要原因是房价上涨过快，而调控放松的触发因素来自于经济下行压力。调控政策呈现周期性变化的核心，是政策在“稳经济”与“稳房价”间相机抉择。过去调控政策收紧期，多采用限购、提高首付比例和按揭利率等需求端管理措施，而供给端调控措施相对较少。 本轮地产调控，与以往不同之处，在于政策重心转向防风险，调控手段侧重房企融资监管。2020年下半年以来，地产调控政策多管齐下，但更侧重房企融资监管，从非标、银行开发贷款、供应链金融等多方面，收紧融资渠道。三条红线、地产贷款集中度考核、资金信托新规等调控政策，对房企融资环境有重要影响。 ⚫ 调控政策加码下，融资收紧延续，不排除加速收缩可能 地产融资监管趋紧下，2021年以来，地产各项资金来源均出现明显下滑。房地产类信托，持续大幅收缩，一季度净融资-1055亿；前6月，房企债券净融资1800亿，同比下降200亿；贷款方面，房地产开发贷款3900亿，同比大幅减少3600亿；销售资金方面，居民按揭贷款上半年合计2.1万亿，同比大幅减少2000亿。 下半年，严监管下，融资环境延续收缩，不排除加速收缩可能。展望下半年，“两压一降”、资金信托新规下，信托融资持续收缩；部分房企信用风险暴露下，债券融资继续承压；贷款集中度考核下，部分银行涉房贷款集中度超标，表内融资增量有限；三条红线试点推广后，重点房企中多数未达绿档，其融资需求受约束。 ⚫ 资金承压下，前端投资已下滑、未来投资保持跟踪 资金承压下，前端投资持续下行，后端投资未来或有回落压力。受融资紧张拖累，投资前端指标，土地购置持续下行；前6月，土地购置面积，两年复合增长-6.5%。尽管销售回款，对竣工投资有支持，但三条红线下，加速竣工更快消耗房企资金，加大现金短债比压力。伴随资金收紧，未来竣工投资或趋走弱。 地产资金来源变化领先于投资变化；资金压力下，未来地产投资变化需保持跟踪。历史经验来看，地产资金来源变化约领先地产投资一个季度。2021年以来，地产开发资金已出现回落迹象；前6月，地产资金来源，两年复合增长10%，较年初下降1.7个百分点。展望下半年，地产资金中主要部分，销售回款，在按揭受限下，预期两年复合增速回落到-0.1%；其他融资渠道资金来源，或继续趋紧。 ⚫ 风险提示：政策调整、疫情超预期等。 相关研究报告宏观研究团队开源证券证券研究报告宏观经济专题宏观研究