报告摘要：疫情影响有别于大萧条和2008年经济危机。金本位是1929-1932年美国经济大萧条的根源。1929年股灾后，为防止黄金储备流失，美联储上调基准利率加剧了信贷收缩引发通货紧缩。当下，美国货币政策弹性较大、工具较丰富，可有效避免信用收缩。2008年美国经济危机是居民部门资产负债表恶化的结果，宏观背景是人口结构恶化叠加地产泡沫破灭所致。目前美国人口结构略有改善、居民杠杆率较低，与2008年情况也有较大差异。当前美国经济更像哪个历史阶段？由美国三部门杠杆水平及人口结构评估。2019年美债规模占GDP比重已高达106.2%。疫情冲击下，今明两年该指标或将攀升至130%-140%。疫情结束后的几年内美国亦将处于高债务、低利率环境，类似上世纪40年代末到50年代初。金融危机后美国非金融企业部门资产负债率持续回升，2019年美国非金融企业资产负债率为138%，略低于1999年的142%，为有数据以来的次高水平。金融危机后居民部门则一直去杠杆：2008年美国居民资产负债率为18.9%，2019年该指标已降至12.3%，为35年以来最低水平。整体而言，目前美国私人部门杠杆率水平类似上世纪90年代末。疫情结束后，企业部门或进入降杠杆阶段，居民部门则有望进入加杠杆周期。此外，未来十年美国人口结构或为低配版的90年代。疫情过后美国经济复苏节奏如何？根据亚特兰大联储GDPNow模型的最新估算，Q2美国实际GDP环比折年率或为-51.2%。理论上复工后Q3美国实际GDP环比折年率或将出现两位数正增长。但美国实际GDP同比增速由负转正的时间或将出现在明年H1。此外，疫情爆发前美国经济处于金融危机后的经济晚周期阶段，表现为充分就业。疫情令美国经济由经济晚周期切换到经济衰退期，4月失业率攀升至14.7%。往后看，美国失业率大概率在一年内就能快速脱离两位数的极端水平，但重新回到4%或者更低水平则可能需要5-8年时间。疫情结束后，地产将是美国重要经济增长点。疫情影响下，美国居民购房以及房企开工行为皆受阻，地产相关数据大幅下滑。结合美国人口结构和居民资产负债率可知，一旦疫情彻底结束，地产景气度将重新回升。此外，10年期美债收益率是美国住房抵押贷款利率的锚，换言之，疫情结束后的相当长时间内美国居民的购房成本均偏低。预计疫情过后，地产将为美国重要经济增长点。核心假设风险：美国疫情超预期；美联储货币政策超预期；美国财政政策超预期。