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主攻消费,高歌猛进 - 国金证券
公司基本情况(人民币) 营业收入(百万元)营业收入增长率归母净利润(百万元)归母净利润增长率摊薄每股收益(元)每股经营性现金流净额ROE(归属母公司)(摊薄)P/EP/B来源:公司年报、国金证券研究所 投资逻辑◼ 未来三年主攻食品、医疗、快递、烟草等消费赛道。公司食品卡纸成功进入利乐供应链,抢占厚型液包市场份额;以纸代塑趋势中,纸吸管、食品包装纸储备齐全;医疗用纸方面,短期疫情提振需求,中长期 BOPP 膜替代进一步打开成长空间。快递中期较高的景气度驱动标签离型纸和热敏纸市场规模成长,公司市场份额分别位居第二、第一名。烟草方面,公司通过与外方合资,积极入局国外烟草巨头体系,在国内市场布局新型 HNB 缓释材料。2021-2022 年公司将持续释放产能,预计 2021 年有效产能超 80 万吨,2022 年产能至少 110 万吨,产能释放复合增速超 35%。◼ 多赛道布局,“成长”属性明显的特种纸龙头。公司深耕特种纸行业二十余年,拥有九大系列产品,多赛道覆盖,令其具备根据各个细分领域的景气度,制定合适的生产、销售计划。由于公司的机台具备多品种切换能力,因此公司每年均能加大高景气纸种产能调配,降低弱景气纸种的产量,令公司的经营业绩处于稳定成长的状态。2015-2019 年公司营收由 19.1 亿元增长至 45.7 亿元,CAGR 为 24.4%;归母净利润 CAGR 达 33.6%。◼ 浆价进入上行通道,公司木浆自供率不断提升,强化成长特征。自 2020 年8 月以来,浆价出现大幅上涨,当前针叶浆/阔叶浆单吨价格 6605/5128 元,较 8 月底上涨幅度 43.7%/42.6%。我们预计未来三年浆价中枢将进入上行周期,从历史数据看,2018 年公司的毛利率下滑,主要受制于浆价大幅上涨,部分纸品是年度定价导致成本压力无法传导。目前公司已经开始积极自建浆线,提升木浆自给率。伴随木浆自给率的上升,公司的毛利率将趋于稳定,强化利润增长的确定性,公司内在估值水平中长期趋势上行。 投资建议与估值◼ 我们预计 2020-2022 年公司 EPS 分别为 1.03、1.36 和 1.69 元,当前股价对应 PE 为 22.4/17.0/13.7 倍,公司是国内特种纸龙头,前瞻布局消费型赛道,凭借出色的产线管理和调配能力,未来两年产能逐步落地,贡献业绩增量,我们采用市盈率相对估值法,给予仙鹤 2021 年 25X 估值,对应目标价34 元,给予“买入评级”。 风险◼ 原材料价格大幅波动风险;新建产能不达预期的风险;新型烟草推进不及预期的风险;4 月 21 日 5.5 亿股首发原股东仙鹤控股、王明龙限售股解禁。
共 35 页 2021-02-19
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