核心观点付宸硕首席军工分析师S1010520080005顾海波首席通信分析师S1010517100003梁程加通信分析师S1010520020001陈卓军工分析师S1010521010004国防信息化建设驱动军用无线专网建设提速，公司是军工通信领域少数可以实现全军种覆盖的核心企业，研发成果产业化进展顺利，龙头地位稳固或充分受益市场扩容，“十四五”期间收入业绩有望保持高增长。预测公司2020/21/22年净利润分别为5.35/7.60/10.51亿元，参考可比公司估值水平并考虑到公司行业地位以及系统产品未来发展前景，首次覆盖给予“买入”评级，目标市值420亿元。▍军用通信核心企业，收入业绩有望持续高增长。公司是军用通信领域少数可以实现全军种覆盖的核心企业，业务覆盖军用无线通信、民用无线通信及环保监测三大领域。公司原大股东中环电子实施混改，控股股东变更为智博科技，实控人仍为天津国资委。“十三五”期间受益国防信息化建设，公司收入复合增长率15.5%，业绩复合增长率29.5%，其中2019年业绩同比增长54%，增速达近五年高点。2017年以来公司存货持续增加，2020年年中库存商品达2.17亿元为近年高点，预计“十四五”期间随着订单落地和产品交付增加，公司业绩高增长态势有望保持。▍国防信息化持续推进，军工通信进入快速建设期。无线专网通信是指为特定群体提供无线服务的专业网络，超短波因其高可靠性和抗干扰能力成为军用专网通信主流频段。我国军用无线专网建设和美国差距较大，“十四五”期间有望得到重点建设，预计随着国防信息化持续推进以及实战化要求不断提升，集成先进通信系统的主战装备将加速列装，单兵通信终端设备渗透率将提升，通信设备更新换代也有望加快，军工通信有望进入快速建设期，行业或将保持高景气。▍全军种覆盖市占率领先，高研发投入支撑长期成长。军用通信市场门槛较高参与者较少，竞争对手多关注不同细分市场，而公司是少数可以实现全军种覆盖的企业。在联合作战背景下，“平战一体、军种兼容”是军用无线专网的发展趋势，公司产品横跨海陆空多军种，未来有望持续受益。最近五年公司研发费用呈上升趋势，研发费用率保持在20%~25%水平，高于海格通信、烽火电子等可比公司。公司在机载超短波领域研发成果丰富，多项技术进入中试或者量产阶段，预计随着研发成果逐步实现产业化，公司收入业绩有望保持长期稳健增长。▍积极开拓系统产品市场，民用专网业务前景向好。依托军用无线终端的技术沉淀，公司进一步完善军民品业务布局。军品方面公司以机载CNI系统为代表的系统产品收入增长迅速，2019年实现收入6.17亿元，同比增长59%，高毛利系统产品也增强了公司整体盈利能力，此外公司数据链产品也已实现批量订货。民品方面公司积极开展军技民用，进军铁路轨交领域专网通信市场，产品竞争力强获得市场认可，经过长期耕耘客户基础广泛稳定；公司环保监测业务顺应行业发展趋势，逐步形成品牌效应，成功打开多地市场。军民业务双轮驱动，公司发展动力充足。▍风险因素：政策环境变化的风险、市场竞争加剧的风险、技术创新研发投入风险、民用环保监测增速低于预期风险。603712买入（首次）40.92元54.50元772百万股366百万股57.47/21.1元22.20%14.00%74.69%：考虑到在信息化建设驱动下，军用无线通信市场快速扩张，公司是行业龙头，产品覆盖全军种并在航空领域优势显著，有望充分受益行业扩容，我们预测公司2020/21/22年净利润分别为5.35/7.60/10.51亿元。公司目前股价40.92元，分别对应2020/21/22年PE为59/42/30倍。参考可比公司估值水平并考虑到公司行业地位以及系统产品未来发展前景，给予公司2021年55倍PE，合理目标市值为420亿元。首次覆盖，给予“买入”评级，目标价54.5元。项目/年度201820192020E2021E2022E营业收入(百万元)1,625.552,140.652,860.233,791.514,982.58营业收入增长率9%32%34%33%31%净利润(百万元)224.93345.32534.94759.731,051.44净利润增长率16%54%55%42%38%每股收益EPS(基本)(元)0.300.450.690.981.36毛利率%46%47%49%50%52%净资产收益率ROE%9.99%13.50%17.74%20.86%23.35%每股净资产（元）2.923.313.914.725.83PE13691594230PB14121097资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2021年1月18日收盘价.........................................................................................................................21盈利假设、预测及估值....................................................................................................22盈利预测假设..................................................................................................................22相对估值413亿元..........................................................................................................23结论.................................................................................................................................24